Uma reflexão sobre negócios em startups — parte 2

Da euforia à maturidade: capital inteligente, governança, liquidez e execução

Por: professor Robson Santos

Em 1º de maio de 2024, no Dia do Trabalhador, escrevi uma reflexão sobre os desafios do ecossistema de startups, baseada em experiências acumuladas ao longo de anos investindo, assessorando e acompanhando negócios em setores como hotéis, shopping centers, complexos multiuso, educação, saúde, agronegócio, fintech, open finance e serviços.

Naquele momento, eu já observava um movimento claro: o mercado começava a abandonar a lógica da euforia para retornar aos fundamentos. Hoje, essa percepção não apenas se confirmou — ela se consolidou.

O ciclo de capital barato, impulsionado por juros historicamente baixos, excesso de liquidez global e forte apetite por risco, perdeu força. Em seu lugar, surgiu um ambiente mais seletivo, técnico e exigente, no qual rentabilidade, governança e eficiência operacional voltaram ao centro da mesa.

O tempo dos valuations inflados, das apresentações excessivamente otimistas e dos múltiplos desconectados da realidade operacional ficou para trás — ou, ao menos, tornou-se cada vez menos tolerado por investidores maduros.

E isso, embora mais duro, é saudável.

Investir em startups nunca foi simplesmente aportar capital. Sempre foi — e continua sendo — um exercício de leitura profunda de pessoas, capacidade de execução, timing de mercado e adaptação estratégica.

A grande questão hoje já não é apenas:

“A ideia é boa?”

A pergunta correta passou a ser:

“Esse time consegue executar, ajustar rota, sobreviver à pressão e construir valor real?”

O novo valuation: menos narrativa, mais fundamentos

Valuation continua sendo um dos temas mais sensíveis entre investidores e founders.

Historicamente, muitos empreendedores se apoiaram em fórmulas importadas do mercado americano para justificar avaliações elevadas. Entretanto, aplicar múltiplos de mercados maduros em economias emergentes, como o Brasil, é um erro estratégico.

São ecossistemas profundamente distintos.

O Brasil convive com desafios estruturais que impactam diretamente o valuation:

• custo de capital elevado;
• juros historicamente altos;
• ambiente regulatório mais complexo;
• menor liquidez de mercado;
• ciclos de crescimento mais lentos;
• maior sensibilidade econômica.

Diferentemente do mercado americano, onde ciclos longos de maturação podem ser mais facilmente financiados, o ambiente brasileiro exige disciplina financeira muito mais cedo.

Em outras palavras:

Valuation sem contexto é ficção.

Hoje, investidores buscam muito mais do que projeções exponenciais em planilhas. Buscam clareza sobre indicadores concretos como:

• CAC (Custo de Aquisição de Clientes);
• LTV (Lifetime Value);
• Burn Rate;
• Runway;
• Margem Operacional;
• Capacidade real de escala;
• Unit Economics.

A startup que não domina seus próprios números dificilmente transmite confiança.

Planilhas bonitas não substituem fundamentos.

Smart money: capital sem contribuição perdeu valor

Outro ponto que se tornou ainda mais relevante é o verdadeiro conceito de smart money.

Durante anos, esse termo foi utilizado quase como peça de marketing. Muitos investidores se posicionaram como “smart money”, mas na prática contribuíam apenas financeiramente.

Capital, isoladamente, deixou de ser diferencial.

O investidor relevante hoje é aquele que entrega:

• acesso a mercado;
• networking estratégico;
• apoio institucional;
• governança;
• mentoria;
• credibilidade.

Mas há outro lado dessa equação.

Nem todo founder está preparado para receber smart money.

Em muitos casos, o capital é desejado, mas o aconselhamento é rejeitado. Surge então uma contradição silenciosa: busca-se o investidor, mas resiste-se à contribuição estratégica que ele pode oferecer.

O ego ainda continua sendo um dos maiores inimigos do crescimento.

Já presenciei cenários em que alertas importantes foram ignorados por pura resistência em ouvir. E, confesso nos meus casos, alguns, errei por não insistir, apenas parei de falar na contribuição, pois uma reflexão: Se alguém não quer sua ajuda por que insiste?

Isso gera uma pergunta fundamental:

Até que ponto o founder quer investimento ou apenas validação?

Existe uma diferença enorme entre captar dinheiro e aceitar parceria.

Investidor não deve sufocar a operação.

Founder não deve rejeitar experiência.

O equilíbrio está na maturidade relacional.

Sem isso, reuniões se tornam rituais improdutivos.

Governança: o diferencial invisível

Muitas startups subestimam governança por acreditarem que isso é “coisa de empresa grande”.

Discordo.

Governança não é burocracia.

Governança é clareza.

É definir:

• quem decide;
• com base em quais métricas;
• com quais responsabilidades;
• com qual prestação de contas.

Uma startup com governança bem definida acelera decisões e reduz conflitos.

Uma startup sem governança frequentemente opera em modo reativo.

Isso afeta diretamente:

• rodadas futuras;
• due diligence;
• entrada de novos investidores;
• valuation;
• credibilidade institucional.

Tenho observado startups tecnicamente excelentes fracassarem por problemas simples de governança.

Não foi o produto que falhou.

Foi a gestão.

Transparência financeira: confiança exige números reais

Esse talvez seja um dos maiores gargalos que continuo observando.

Muitos reports ainda trazem apenas:

• narrativas;
• expectativas;
• promessas;
• projeções.

Mas onde estão os indicadores reais?

Onde estão as métricas de execução?

Onde está a evidência de tração?

Perguntas que todo investidor deveria fazer:

• Quanto foi gasto?
• Em quê?
• Qual retorno foi gerado?
• Qual hipótese foi validada?
• Qual hipótese fracassou?

Errar faz parte.

Ocultar erros é perigoso.

Investidores maduros não exigem perfeição.

Exigem transparência.

Mercado-alvo: tamanho não é estratégia

Outro erro recorrente é confundir mercado total com mercado acessível.

Dizer que um setor movimenta bilhões não significa que sua startup capturará participação relevante.

A pergunta nunca deveria ser apenas:

“Qual o tamanho do mercado?”

Mas sim:

• Qual nicho inicial será dominado?
• Como será a entrada?
• Quem abrirá portas?
• Quem comprará primeiro?
• Qual dor está sendo resolvida?

Especialmente em saúde e agronegócio, vejo frequentemente mercados enormes com estratégias vagas.

Sem foco, até grandes oportunidades se tornam inalcançáveis.

Estratégia não é mirar em tudo.

É escolher onde vencer primeiro.

Talentos: equity mal estruturado custa caro

Uma startup não escala apenas com tecnologia.

Ela escala com pessoas extraordinárias.

Sempre defendi que parte relevante do cap table precisa ser reservada para talentos-chave.

Minha visão continua firme:

Em determinados negócios, reservar entre 15% e 20% para retenção estratégica pode ser decisivo.

Áreas críticas incluem:

• tecnologia;
• produto;
• comercial;
• financeiro;
• operações.

Ainda vejo estruturas oferecendo 1% ou 2% pulverizados sem lógica de retenção.

Isso raramente atrai profissionais de alto nível.

Talentos excepcionais escolhem onde colocar energia.

E energia sem alinhamento econômico dificilmente se sustenta.

Retenção exige:

• visão compartilhada;
• incentivos de longo prazo;
• vesting bem estruturado;
• proteção contratual.

Parceria exige confiança, mas também contratos sólidos.

Liquidez e estratégia de saída: o fim precisa ser pensado no início

Existe um tema pouco discutido por muitos founders nas fases iniciais: exit strategy.

Investidor profissional não analisa apenas a entrada.

Ele analisa também a saída.

Toda tese de investimento precisa responder, cedo ou tarde:

Como esse capital retornará?

As principais rotas de liquidez incluem:

• fusões e aquisições (M&A);
• secondary sales;
• consolidações setoriais;
• IPO;
• venda estratégica para players maiores.

Muitos empreendedores constroem negócios pensando exclusivamente em crescimento, sem desenhar possíveis cenários de liquidez.

Isso é um erro.

O fim precisa ser pensado desde o início.

Não para limitar visão.

Mas para estruturar valor.

Crescer sem estratégia de saída pode significar construir algo financeiramente interessante, mas pouco realizável para investidores.

Inteligência Artificial: o novo fator de disrupção

Se em 2024 já vivíamos transformação digital acelerada, em 2026 a Inteligência Artificial alterou radicalmente o jogo.

Hoje, startups não competem apenas entre si.

Competem contra automação.

Contra eficiência algorítmica.

Contra redução agressiva de custos operacionais.

Isso gerou transformações profundas.

Primeiro: a IA reduziu drasticamente o custo marginal de operação

Startups enxutas conseguem hoje operar com 5 ou 10 pessoas em estruturas que anteriormente exigiriam 50.

Automação de processos, copilots de produtividade, análise preditiva e agentes inteligentes mudaram a lógica operacional.

Segundo: a IA mudou a lógica de valuation

O mercado passou a diferenciar claramente:

• empresas AI-enabled (que usam IA como ferramenta);
• empresas AI-native (que nasceram estruturadas sobre IA).

Essa diferença impacta diretamente percepção de escala, moat competitivo e valuation.

Terceiro: software tornou-se mais comoditizado

Ter tecnologia já não impressiona por si só.

Desenvolver software tornou-se mais rápido, barato e acessível.

Consequentemente, barreiras de entrada diminuíram.

O diferencial passou a estar em:

• distribuição;
• dados proprietários;
• execução;
• relacionamento com clientes;
• velocidade de adaptação.

No novo ciclo, tecnologia virou requisito básico.

Execução virou vantagem competitiva.

O founder do futuro

Na minha visão, o founder mais valioso do futuro não será apenas o visionário.

Será aquele que combina cinco competências:

1. Visão estratégica
2. Disciplina financeira
3. Humildade intelectual
4. Capacidade de execução
5. Resiliência emocional

Porque startup não é glamour.

Startup é pressão.

É operar na incerteza.

É tomar decisões difíceis com informação incompleta.

Assim, diante deste cenário continuo acreditando profundamente no ecossistema de startups. Talvez até mais do que antes. Mas acredito em um ecossistema mais maduro.

Mais técnico.
Mais disciplinado.
Menos baseado em hype.
Mais baseado em entrega.

A relação entre investidores e founders precisa evoluir de uma lógica de tensão para uma lógica de construção conjunta.

Não se trata de guerra.

Nunca deveria se tratar disso.

Trata-se de alinhamento.

Quando capital encontra competência, quando experiência encontra execução e quando visão encontra disciplina, negócios extraordinários podem nascer.

Ao longo de décadas atuando em conselhos, reestruturações, planejamento estratégico e investimentos, aprendi algo essencial:

Capital pode acelerar uma empresa, mas não corrige falhas de liderança, caráter ou execução.

No fim, startups de sucesso não são construídas apenas por grandes ideias.

São construídas por pessoas capazes de transformar visão em disciplina diária.

A estrada continua desafiadora.

Mas continua promissora.

E sigo convicto de algo: O futuro pertence menos aos que prometem muito — e mais aos que executam consistentemente. Vamos à luta. Com inteligência, humildade e vontade de construir.

Sobre o autor:

E-mail para contato: robson.santos@prof.uniso.br / robsonjs@terra.com.br

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